內幕交易應合法化嗎？

內幕交易應合法化嗎？ 投資者日記 畢老林 12月3日，周一。美國對沖基金SAC Capital內幕交易醜聞，由於金額龐大且涉及證監布陣打「大老虎」（SAC創辦人科因〔Steven A. Cohen〕，在《福布斯》美國400大富豪榜上位列40），案件受到傳媒和公眾高度關注。 偷步買入vs偷步沽出 老畢不打算就SAC內幕交易的來龍去脈大花筆墨，我感興趣的是：①本港證監會根據《證券及期貨條例》第270條對本地內幕交易案件的處理和結果；②SAC一案在美國鬧大後，部分意見領袖以內幕交易法例好心做壞事為理由，公開呼籲當局把內幕交易合法化，立場最鮮明的，要數去年11月甫面世即登上《紐約時報》暢銷榜的The Entrepreneur Equation一書作者洛芙（Carol Roth）。此輩經常上電視和在報章網站撰文，而且非常善於把歪理說「直」，對公眾不難產生潛移默化的作用。 SAC案涉及一種醫治老人癡呆症藥物臨床測試結果惡劣，該對沖基金在消息公開前，偷步沽出兩家開發此藥的公司（Elan Corp.和惠氏〔Wyeth〕）股份，從而避過估計高達2.76億美元的損失。事發於2008年7月，被指「放料」者為一個名叫吉爾曼（Sidney Gilman）的醫生，「收料」一方則為SAC交易員馬托瑪（Matthew Martoma）；前者已答應向控方盡吐真言，後者則於日前在曼哈頓聯邦法院提堂，就涉嫌內幕交易接受審訊。 值得注意的是，內幕交易涉案者的「操盤」模式，可以是根據掌握到的非公眾資訊（non-public information）偷步買入，靜候消息成為公眾資訊、股價作出反應後沽出。在這個模式下，涉案者一買一賣獲利多少，過程清楚數目分明，控方只須確定被告知道什麼、何時知道，便有充分理據落案起訴。 然而，SAC的情況有所不同。該對沖基金在得悉藥物測試結果惡劣之前，早已在Elan和惠氏兩家公司持有重倉，其交易員利用內幕消息先其他投資者一步沽出，在股價急挫前及時清倉，從中避過的重大損失，便成為SAC之「得」。 在此模式下，控方即使在涉案者知道什麼、何時知道兩個關鍵上掌握充分證據，但由於被告在沒有偷步沽出股票的情況下「損失」多嚴重，完全立足於涉案者繼續持有股票這個假設，是故要證明偷步沽出者避過的損失多大，比證明偷步買入者得益多深來得困難。 香港的內幕交易事件，比較轟動的為2007年摩根士丹利前董事總經理杜軍罪成，被判入獄七年和罰款2332.41萬元。之後高院上訴庭裁定杜軍九項罪名成立，惟刑罰由七年減至六年，罰款更大幅降至168.8萬元。由於杜氏已表明將向終審法院提出上訴，事件可能仍有下文。 港美不乏共通點 然而，談到跟SAC案件不乏共通點，又或足以看到內幕交易中偷步買入與偷步沽出之間分別的，應數今年先後結案的民航處前處長林光宇利用內幕消息買賣港機工程（044）股票獲利，以及中信泰富（267）2008年投資外滙槓桿期權失利慘蝕147億元，前高層崔永年以集團財務部助理董事身份，在中信泰富發出盈警前沽售個人持股，避過估計達136萬元的損失。 本港的內幕交易案例，自然不能跟美國直接比較。可是，在中信泰富一案中，涉事者偷步沽售股票避免損失，辯方取得內幕消息的途徑跟SAC的情況雖風馬牛不相及，惟涉案者皆因早公眾一步把股票脫手而避過重大損失。以此而論，港美兩案在性質上不無共通點：兩者俱涉偷步沽出。有留意案情者大概注意到，崔永年的律師曾就內幕交易涉及金額136萬元這個估算與控方激烈爭辯，前者認為崔氏的行為僅能讓他避過約50萬元損失，跟控方估計的136萬元大有出入。由此可見，偷步沽售股票「得益」多少，視乎控辯雙方按主觀準則計算出來的潛在虧損，較牽涉偷步買入的內幕交易富爭議性。 在另一例中，民航處前處長林光宇利用內幕消息買賣港機股票，卻是不折不扣的偷步買入。此案值得一提之處並非案件性質，而是林氏以港機獨立非執董身份，在2010年6月出席港機就母公司太古（019）提出全面收購的董事會討論後買入港機股票，其後沽出獲利。在法庭上，林氏竟辯稱會議當天中午喝醉酒，忘了自己港機董事的身份。 這個理由已夠「騎呢」，惟更令人意外的是，負責審理該案的裁判官，毫不留情地指林光宇在庭上表現不誠實、不可靠，而且全無悔意，喝醉酒還能以電腦進行複雜操作，在買入港機股票過程中且涉及從另一賬戶透支現金。受酒精影響忘了董事身份云云，搵鬼信乎？然而，裁判官一方面大義凜然，惟林氏內幕交易罪成判監五個月，卻獲緩刑兩年。一個不誠實、不可靠、無悔意的人，在罪名成立下何以能輕易逃過牢獄之災？ 老畢並沒有法律方面的專業知識，難以分辨罰則與罪名是否相稱，但SAC醜聞發生後，美國有不少長於法理論證的意見領袖，公開呼籲當局把內幕交易合法化。文首提及的暢銷書作家洛芙，正是此中悍將。 洛芙認為，內幕交易合法化的第一步是讓「放料者」（tippers）和「收料者」（tippees）「去刑事化」，即使要保留向相關人士採取法律行動這個選擇，亦只應根據掌握消息者有責任遵守資訊保密協議（confidentiality agreements）的大原則，從民事途徑起訴「放料者」。 放料者與收料者 正如前述，老畢並不具備足夠知識從法理角度評論洛芙的觀點，惟常識告訴我們，內幕交易之所以能成事，全因買賣在某時某日曾經發生。換句話說，必須先有人利用內幕消息進行買賣（不管偷步買入還是沽出），控方始能掌握罪證採取行動。 監管當局若聽從洛芙之議放生「收料者」（在消息成為公眾資訊前進行買賣的人），控方便無法循已經發生的交易這條線找出「放料者」，也就不可能以民事途徑予以起訴。 內幕交易的「收料者」若毋須負上法律責任，那麼向掌握內情人士提供金錢或其他利益以收買內幕資訊，誘因勢必大增。假設當局循已發生的買賣追蹤「放料者」這條線亦告中斷，掌握內情者按價高者得原則出賣內幕資訊的誘因同樣也會增加；到時候，金融市場將變成什麼樣子？ 4 Dec 2012 信報

面書為前途錢途 擬收購WhatsApp

面書為前途錢途 擬收購WhatsApp 獨眼香江 紀曉風 自面書上市後，由於手頭現金多，因此四處尋找能夠加強面書在流動應用實力的收購目標，較早前，Instagram已經被面書收購。但Instagram由於主要集中在相片相關的應用，加上Instagram不大可能產生足夠現金收入，應付對面書現有以廣告為主經營方針相當有怨言的股東，因此，面書還得再找新的收購目標。 而香港不少流動電話用戶的至愛WhatsApp，就成為了最近面書食指大動的收購對象，據TechCrunch的報道，雙方已經就收購展開談判。 較早前，有些愛放病毒的黑客，藉WhatsApp for Facebook名義四出放毒，不少用戶因此中招，由此觀之，WhatsApp和面書結合本來就相當有噱頭，亦有助面書拋離競爭對手谷歌。谷歌至今仍然未有任何即時通訊軟件，有WhatsApp的佔有率。 但對面書更吸引，卻是WhatsApp手頭上擁有的大筆現金。WhatsApp是收費軟件，雖然WhatsApp不貴，每人只需1美元，但全球有數以億計的WhatsApp用戶，這公司手上有多少現金估也估得到。而WhatsApp兩位創辦人，奉行不打廣告也可成功的哲學，並無龐大的市場推廣部門，全公司只有30人。這樣有穩定收入、有可觀佔有率，但現金支出奇少的公司，難怪面書立即看得上，至少WhatsApp產生的現金收入，可以塞住不少有怨言股東的口。 只不過，面書洽談收購WhatsApp曝光，說不定引來其他競爭對手，例如基金公司，以及像谷歌之類競爭對手參與爭奪。更何況現時WhatsApp錢多，除非公司兩位創辦人十分想套現，面書又出相當優厚的價錢，否則這交易最終會否成事，老紀抱持保留的態度。 面書用太貴的價錢買下WhatsApp，一樣會給股東們嚴厲批評，面書並非任何有正現金流的公司都要收購。 4 Dec 2012

SMS20歲慶生 面臨淘汰命運

SMS20歲慶生 面臨淘汰命運 獨眼香江 紀曉風 二十年前的12月3日，英國流動通訊服務商Vodafone內一名工程師，向公司一位經理發出世界第一條手機短訊（Short Message Service, SMS）「聖誕快樂」，之後就令手機用戶享用到在通話以外的另一服務，並令數以億計的短訊被相繼發送。 SMS踏入20周年，但其實它的歷史可追溯到1984年，芬蘭人馬克能在一項電信會議上提出手機簡訊構想，並被冠上了簡訊之父名號。他昨天就特別破例，接受BBC透過簡訊進行的訪問。 當年歐洲人研發GSM標準時，萌生以SMS這種便宜且雙向短訊格式來淘汰傳呼機，令傳呼機成為了歷史。不過，隨着3G網絡的普及與智能手機的出現，則令短訊面對嚴峻挑戰，世界多國的手機短訊滲透率均錄得下降，其中美國今年第三季的短訊數量，已由第二季每名用戶每月平均發出700條，減少至675條。 雖然如此，在中國及菲律賓等東南亞國家，SMS仍是電訊公司主要財源。內地電訊龍頭中移動的數字極為驚人，在2009年除夕當天，中移動就處理了46億條短訊；2010年，單是北京移動的發送量就高達6.8億條；而去年上海移動的短訊發送量也逾9億條。整體而言，2009年中國短訊總數為7840.4億，即每日有21億條短訊在神州大地橫飛，而去年全球最新數字就錄得多達8萬億。 其實，香港短訊也曾有輝煌時。2006年的統計數字顯示，當年港人每月發送1.5億條手機短訊，但SMS最後仍難逃被漸漸淘汰的命運，老紀相信跟收費有關，因為就算跨網絡的短訊多便宜，每條最少要收費兩毫到五毫不等，且字數有限，如果寫得長一點就需多收一條短訊費。與此同時，各大電訊公司的3G數據套餐，就每月提供以GB計的數據量，如Whatsapp等通信軟件，訊息多長都很難超過容量，更可以傳送圖片，加上可以配合Wi-Fi使用，精打細算的香港人，自然開始棄SMS而轉投免費文字通訊軟件懷抱。 相反，在歐美等地，由於數據費用並不便宜，令短訊仍有一定的生存空間，但SMS的地位受到的威脅卻絕不可輕視。再加上SMS技術古老，現時SMS仍然不作加密，故很易被黑客截取，有個別國家的政府部門更會攔截國民的SMS，令人擔心私隱外洩。 不過，隨着內地亦大力發展3G與4G網絡，加上微信及微博等的興起，也嚴重蠶食內地手機短訊市場。中移動去年的手機短訊收入便破天荒出現倒退。如此看來，SMS想「健在」慶祝30周年或40周年，恐怕並不容易。 4 Dec 2012